业绩自2007年开始爆发，2007~2009年净利润年均复合增长74%：

　　公司项目自2006年起开始陆续投产，使得公司自2007年开始进入业绩的释放期。2007~2009年，公司的净利润将分别比去年同期增长154%、36%和54%，复合年增长率达到74%。除此以外，公司还有大量的储备项目，将保证其未来依然能够高速增长。

　　辽宁电力市场近期依然安全，2009年开始电力供求关系缓和

　　辽宁省是目前我国电力供应较为紧张的地区之一，预计这种状况可持续到2008年。预计2009年后，由于新项目投产使得供应紧张状况大为缓解，发电设备利用小时将有所下滑，预计每年下降200小时左右。

　　差异化战略保证公司的长期高速发展

　　公司是我国证券市场为数不多的民营电力企业。民营企业具有机制灵活、对市场反应迅速的特点，但同时具有资金不足的劣势，公司采用了差异化的发展战略——以“清洁能源”、“循环经济”、“热电联产”和“煤电联营”+“坑口电厂”为导向，以项目的盈利能力为选择标准，投资了阜新煤矸石发电项目、南票劣质煤发电项目、白音华煤电一体化项目等。

　　公司投资的项目具有以下特点：

　　（1）符合国家产业政策，相关电厂的上网小时得到保证，部分电厂享受税收减免等优惠政策；（2）燃料成本低，项目盈利能力强。

　　高增长享受高估值，给予公司“增持”评级：

　　目前，电力上市公司的平均市盈率为2007年40倍、2008年32倍，我们认为 金山股份(600396 (行情,股票吧))在2007-2010年内可保持40%左右的复合增长率高速增长，因此可享受更高的估值。按照2008年40倍PE计算，公司的合理价值为26.4元，据目前的价格有41%的空间，给予“增持”评级。

　　风险分析：

　　公司的主要风险在于资金紧张。截至2007年6月30日，公司的资产负债率为70.32%，财务压力相当沉重。而且，公司目前尚有约2亿元的资金缺口。若公司有新的项目开工，将需要再次融资。

　　公司概况

　　民营背景的电力企业

　　沈阳金山能源股份有限公司成立于1998年6月4日（原名为“沈阳金山热电股份有限公司”，于2006年11月更为现名），于2001年3月28日在上海证券交易所上市。

　　公司前身是以沈阳市冶金国有资产经营有限公司为主发起人,联合其他四家单位共同发起的股份上市公司。上市之后，公司的股权多次变更，目前已成为中国证券市场上为数不多的民营电力公司之一。

　　目前，中国电力市场投资主体呈现多元化格局，其中国有及国有控股电力企业约占90%，而民营及外资电力企业仅占总装机容量的6.21%。投资主体的不同使得企业采取不同的发展战略。

　　主营业务

　　公司的主营业务为：火力发电、风力发电、供暖及供热业务。

　　目前，公司共有9家全资、控股、合营及参股企业，权益发电容量61.50万千瓦，是集火力发电、供热、供汽、风力发电为一体的综合性的发电企业。

　　辽宁电力供需分析

　　公司的主要供电区域为辽宁。辽宁省是我国主要的工业和原材料基地，以重工业为主体，以石化、冶金、电子信息、机械为支柱产业。

　　辽宁省是我国目前为数不多的电力供应较为紧张的地区之一。2006年，辽宁省的电力设备平均利用小时为5784，比全国平均水平高563个小时；辽宁火电设备平均利用小时为6023，高于全国平均水平390小时。

　　从过去三年来看，辽宁省的年均用电量增长率为9.56%，而装机容量增速为6.92%，装机容量增长速度低于用电增速导致电力供应较为紧张。在今明两年，辽宁电力市场依然较为安全，发电设备利用小时不会出现明显下降。2009年后，辽宁将进入电力供需缓和时期，全省的发电设备利用小时将有所下滑。

　　根据辽宁省的发展规划，在“十一五”期间辽宁省的年均GDP增速将达到11%左右，为满足这一目标，用电量年均增速应不低于9%。考虑到国家振兴东北老工业基地的政策，而辽宁省的工业体系以重工业为主，电力需求将会随之逐步释放，而且随着电网建设，辽宁部分电网薄弱地区的用电需求也将得以释放，综合考虑我们认为在“十一五”后三年辽宁省的用电增速应当在10%左右。

　　按照辽宁省发改委的预计，“十一五”期间辽宁省需新建投产装机容量1000万千瓦即可满足经济发展的需要。但根据各电力集团的在建和规划，在“十一五”期间辽宁省将有1600多万千万机组投产（不包含风电、小热电和小水电），其中60%以上的机组将在2008年以后投产，这使得2008年后辽宁省电力市场供求关系大为缓和。但同时，我们也看到07年以来国家发改委通过严控电力项目的核准进度来把握电力新机组的投产节奏和规模，辽宁省的投产高峰有可能推迟。

　　综合起来，我们预计“十一五”后期辽宁省的发电设备利用小时将会每年下降200小时左右，火电设备在2007~2009年的利用小时分别为5800小时、5600小时、5400小时。

　　公司发展战略

　　公司是中国证券市场上为数不多的民营电力公司之一（另一家民营电力公司是 宝新能源。由于民营企业具有机制灵活、对市场反应迅速的特点，但同时又有资金相对紧缺的劣势，而电力行业是典型的资本密集型行业，因此公司选择了一条不同于其他电力公司的发展之路——以“开发清洁能源，合理扩大风电规模，拓展循环经济；大力发展热电联产；抓住相关机遇，掌控一次基础能源；借助煤电联营，致力建设坑口电厂”为发展战略。

　　公司的投资方向主要有四个：“清洁能源”（风电）、“循环经济”（煤矸石发电）、“热电联产”和“煤电联营+坑口电厂”。

　　这些项目的突出特点是：

　　（1）大多数项目的装机容量相对较小，投资不大，建设周期较短，见效快。

　　目前，国内火电机组的主流机型是单机60万千瓦的超临界机组，根据电监会统计，2006年东北地区电力工程造价约为4000元/千瓦，建设大型火电机组对投资方的压力可想而知。相反，风电受到技术的制约，一般单机容量仅为几百千瓦到几兆瓦，一个风电场的装机容量一般为几万千瓦；热电联产受到供热半径的限制，煤矸石电厂采用循环流化床锅炉受到技术的制约，目前国内最大的单机容量也是30万千瓦。相对而言，投资较小的风电、热电联产和煤矸石发电更为资金实力较弱的民营企业青睐。

　　（2）项目的盈利能力强。对于实力强大的国有电力企业来说，扩张规模、抢占市场份额是最重要的。而对于民营企业来说，经营效益是排在第一位的。因此盈利能力是公司选择项目的首要标准。从公司目前的项目来看，盈利能力突出是其重要特点。